立高食品IPO：食品安全频出事，抛下“人造奶油”才能走得更快？

2019年，我国烘焙行业零售额已达到2317亿，并且未来在烘焙产品正餐化需求和休闲需求加持下，消费量有充足的增长空间，在此情况下，4月30日，烘焙原料制造商立高食品向证监会递交了招股说明书，计划募资12.88亿进行产能扩建。

不过猫妹却发现，近三年来立高食品的安全问题频频发生，2017年其生产的“新仙尼”芒果果馅被检出二氧化硫，2018年立高品牌下又有两批次植脂奶油产品被检出酸价（以脂肪计）超标，2019年立高牌香橙鲜果泥又抽检不合格，而这些都让立高食品的IPO之路迷雾重重。

产能利用率不饱和

此次上市立高食品计划募资12.88亿，其中“三水生产基地扩建项目”、“长兴生产基地建设及技改项目”和“卫辉市冷冻西点及糕点面包食品生产基地建设项目”将分别募资3.82亿、4.4亿和2.76亿，合计占总募资金额的85.25%。

事实上，立高食品目前已经在华南的佛山三水、广州增城和南沙，以及华东的浙江长兴投资建设了四个生产基地，截止2019年底，公司有19条烘焙食品原料生产线和21条冷冻烘焙食品自动化生产线，年产量达到近9万吨，此次募资项目主要也是针对已有生产线的改建和新增华北生产基地的建设。

不过值得一提的是，立高食品目前四类主要产品的产能利用率都不饱和，2019年效率最高的酱料生产线产能利用率为98.45%，而贡献主要营收的冷冻烘焙食品生产线和奶油生产线产能利用率分别只有81.07%和88.44%，并且近些年立高食品的产能利用率起伏很大，最低时只能达到7成。

而相较之下立高食品的产销率倒是挺饱和的，看起来扩建产能倒不如提高产能利用率来的急迫。

另外，天眼查数据显示，郑裕辉、赵松涛和郑永成是立高食品的实际控制人及一致行动人，三人为亲属关系，后两者分别为郑裕辉的姐夫及父亲。其中郑裕辉直接持有立高食品20.39%股权，赵松涛和郑永成则分别持有13.59%、4.53%股权，以及通过广州立兴、广州立创分别间接持有4.58%、3.51%股权，三人合计持有立高食品46.6%股权。

值得一提的是，2020年3月18日，近三年都未分红的立高食品在上市前夕突击分红5080万，实控人家族从中获利约2340万。

反客为主，冷冻烘焙食品占据半壁江山

烘焙食品原料是指生产制作面包、蛋糕、西点、传统中式点心等烘焙食品所需要的糖、油脂、面粉、奶油、果酱、香料香精等各类原辅材料。

而立高食品就是以烘焙食品原料以及冷冻烘焙食品的研发、生产和销售为主要业务，旗下产品包括奶油、水果制品、酱料、巧克力等烘焙食品原料和冷冻烘焙成品及半成品，还生产部分休闲食品。

据招股书显示，2017年-2019年，立高食品分别实现营业收入9.56亿、13.13亿和15.84亿，归母净利润分别为4399.42万、5230.86万和1.81亿。有意思的是，2017年、2018年立高食品的销售净利率分别只有4.6%、3.98%，2019年突击增长也只有11.45%，无论与其直接竞争对手南侨股份、海融科技，还是桃李面包、元祖股份等烘焙食品企业相比都要低不少。

在立高食品众多产品系列中，冷冻烘焙食品和奶油是其主要收入来源，2019年分别实现营业收入7.38亿和3.8亿。报告期内，立高食品的业务重心也一直在向冷冻烘焙食品偏移，其营收占比从37.57%增长至46.66%，反而奶油占比在不断下降，2019年时已降至24.01%。

事实上，立高食品设立之初是以烘焙原料为主业，2014年收购广州奥昆和广州昊道51%股权，之后才渗透进入冷冻烘焙食品行业，如今冷冻烘焙食品营收已经接近奶油的2倍。

而所谓冷冻烘焙食品即烘焙过程中完成部分或者全部工序后进行冷冻处理得到的烘焙产品，并通过冷冻方式进行储存和运输，能够大幅延长烘焙产品的使用周期，立高食品的冷冻烘焙产品则主要包括老婆饼、绿豆饼等中式糕点和蛋挞皮、慕斯蛋糕等西式糕点。

目前立高食品的冷冻烘焙产品客户包括仟吉西饼、一鸣股份等烘焙店，沃尔玛、盒马鲜生等大型商超，以及海底捞、乐凯撒披萨等连锁餐饮品牌。

奶油占比下降，“人造奶油”没有未来？

立高食品弃奶油转向冷冻烘焙产品也不是没有道理的。2017年-2019年，立高食品奶油产品的营收分别为2.68亿、3.44亿和3.8亿，增长速度也在放慢。

在立高食品的烘焙原料产品中，奶油是份额最多的，目前，其奶油产品包括植脂奶油、含乳脂植脂奶油和稀奶油三类，而植脂奶油就是俗称的“人造奶油”。

植脂奶油主要用于传统蛋糕、西点的表面装饰和夹馅，而随着茶饮、咖啡等休闲饮品的火爆，也被用于奶盖等产品制作。

从制作工艺上来看，植脂奶油是以水、糖、食用植物油、食用氢化油、乳制品等为原料，添加其他辅料和食品添加剂等制成。相较于动物奶油，植脂奶油口感相似，但保存期更长、价格也更低，同时由于其更好的打发性、可塑性，在蛋糕制作等烘焙食品行业运用广泛，而稀奶油则是由牛奶离心脱水后制成，定位为高端产品，但受国内奶源制约，立高食品的稀奶油产品主要以代理进口产品为主。

稀奶油由于刚进入国内市场，所占份额并不大，在立高食品的营收中占比也不多，立高食品的奶油产品主要还是以植脂奶油为主，但据新京报报道，目前一线城市大部分烘焙门店都会选择动物奶油，“大品牌已经基本不用植物奶油了”，但也有业内人士称，一些采购半成品蛋糕的烘焙门店还会使用植脂奶油。

而在大多数人的印象中“人造奶油”有着诸如容易导致肥胖、增加冠心病风险等弊端，且不论其科学性，但这种印象确实使人们对于植脂奶油的选择产生了阻碍。

除了市场整体对“人造奶油”的抗拒，同行业相比，立高食品也不占优势。

2019年11月，同样以烘焙原料为主要业务的海融科技率先开启IPO，从招股书来看，海融食品的营收主要都来自奶油类产品，2016年-2018年，植脂奶油占其营收份额分别为89.76%、91.26%、90.72%。

而报告期内，海融科技植脂奶油的毛利率也分别为51.38%、52.26%和53.14%，相比之下，立高食品奶油产品的毛利率大约只有40%左右，相差超过10%。

海融科技已经是第二次冲刺IPO了，而从奶油到冷冻烘焙产品，食品安全问题裹挟下的立高食品要想上市也并不容易。（蓝鲸资本 徐晓春）